por Alejandro Pagliero, Financial Advisor de Nasini SA

Qué pasó

La segunda quincena de julio dejó un vértigo conocido. Con el vencimiento de las Lefis (el instrumento que permitía a los bancos rentabilizar el excedente de pesos hasta la mañana siguiente), todo parecía encaminado: la tasa había bajado y el mercado respiraba. Pero el alivio duró poco. El rendimiento de la caución se desplomó hasta un 12% anual, y esa liquidez ociosa se volcó a la dolarización de carteras. El 31 de julio, el dólar MEP marcó un techo en $1.380.

La respuesta oficial fue inmediata. El Tesoro (Luis Caputo) y el BCRA (Santiago Bausili) apretaron el torniquete de pesos: absorbieron liquidez (mediante LECAPs +encajes) y subieron el costo del dinero. En días, la TNA trepó al 80%, encareciendo el financiamiento de corto plazo y complicando la gestión de caja de empresas y bancos. La presión cambiaria aflojó: el MEP cedió hasta $1.297 (unos $80 menos en dos semanas).

Con el dólar más calmado, ¿Cómo evitamos que las empresas puedan financiarse a tasas medianamente normales?

¿La clave? El ajuste de la regla de encajes: los bancos deben cerrar cada jornada con el saldo exigido en BCRA. Para no quedarse cortos ante movimientos de depósitos, sobrestockean pesos durante el día y, al final de la rueda, colocan el sobrante en caución. Ese “baño de pesos” aplasta la tasa hacia el cierre. Llegando a valores de 24% TNA la caución a 1 día. 

“Es un fenómeno de microliquidez intradiaria: la caución se derrumba al final, pero no es un abaratamiento estructural del crédito.”

¿Por qué el dólar no reacciona? (aunque la tasa baje al cierre)

1- Timing descalzado: el MULC (rueda mayorista) cierra a las 15:00, antes del “efecto cascada” de cauciones que se profundiza hacia las 17:00.

2- Naturaleza transitoria: la caución a 1 día refleja excedentes volátiles, no una baja persistente del costo del dinero. Sin señal duradera, no gatilla cobertura cambiaria masiva. 

3- La tasa de las Lecaps siguen sustancialmente altas, rondando el 50% TNA para una inversión de 120 días.

La estrategia oficial, en una frase

Hacer cara la cobertura cambiaria: hoy con tasas altas y el día de mañana con mejores fundamentos macro. 

La apuesta: que el clima político acompañe, así el flujo de dólares productivos (RIGI) y eventuales ingresos del sistema financiero internacional hacia pesos alcanzarían para cubrir la demanda de moneda extranjera sin desbordes.

Mi escenario base: tipo de cambio de equilibrio en torno a $1.280 en septiembre y $1.395 en diciembre, asumiendo un resultado electoral en octubre con LLA entre 38% y 41%Nada es gratis. Los intereses que paga el Tesorogolpearán la performance fiscal si se extiende mucho más tiempo estos niveles.

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Glosario útil

• Lefis: instrumentos de muy corto plazo que usaban los bancos para colocar excedentes en BCRA hasta la mañana siguiente.
• Caución a 1 día: préstamo garantizado entre partes por 24 horas.
• Encajes: porcentaje de los depósitos que los bancos deben inmovilizar en BCRA.
• MULC: mercado mayorista del dólar oficial.
• RIGI: régimen de incentivos para grandes inversiones, clave por su potencial de ingreso de divisas.